公司发布2016年年报：全年实现营业总收入986.2亿元，同比增长29.7%；归属于上市公司股东净利润105.5亿元，同比增长30.9%，每股收益1.16元，业绩略高于我们预期。受降价促销及1.6L及以下排量车购置税减半政策的影响，公司4季度营业收入环比与同比增长高达61.4%与50.3%，全年来看公司成本控制能力强，三项费用率同比降低1.4个百分点，净利率水平稳中有升。预计2017年小排量购置税政策虽有所退坡，但公司陆续推出新车型且自配率将进一步提高，即将推出的高端WEY品牌成功概率较大，有望为公司打开新成长空间，预计2017-2019年每股收益分别为1.30元、1.54元和1.85元，目标价由13.10元上调至15.40元，维持买入评级。
【支撑评级的要点】
n小排量购置税优惠政策助力车型热销，单车盈利能力较为稳定。公司明星产品哈弗H6在2016年SUV销量排名中稳居第一，单月最高销量突破8万辆，创下SUV单月销量纪录，其90%以上的销量是1.5T车型，显著受益于1.6L及以下排量购置税优惠政策。2017年小排量购置税优惠政策退坡，汽车行业的竞争也愈趋激烈，各车企陆续推出新车型，公司于2017年3月16日发起“10亿红包”营销活动保持市场份额。公司成本控制能力强，自主研发的1.3T/1.5T发动机以及7DCT变速箱将逐步在主流车型适配，产品整体自制率进一步提升，规模效应和销量结构改善有望对冲产品降价影响，预计2017年公司毛利率仍将比较稳定。
nWEY品牌助力向上突破，销量规模有望再创新高。公司产品涵盖全系列SUV，2017年3月推出红标哈弗H6 Coupe，全新哈弗H6与全新动力的H8和H9也将于上半年推出。定位豪华轻奢的WEY品牌从造型设计、动力系统、功能配置、安全性能等将全方位提升，W01计划在4月上海车展上市，W02和W03也会陆续上市，凭借超高的性价比优势有望成功打入SUV 15-20万市场，打开新成长空间。公司2017年销售目标为125万辆，徐水整车三工厂预计于2017年上半年投入使用，公司的产能规模提升至115万辆。六省共两批开展放宽皮卡进城限制试点，有利于皮卡在全国市场的推广，作为国内皮卡行业的龙头，公司也将显著受益。新车型、新动力的陆续推出与皮卡进城政策有望促进公司产销规模再创新高。
【评级面临的主要风险】
n1）自主品牌SUV竞争加剧，导致销量及盈利能力低于预期；2）新车上市时间晚于预期。
【估值】
n 考虑到小排量购置税政策2017年虽有所退坡但仍延续，公司定位轻奢的WEY品牌成功概率较大，预计2017-2019年每股收益分别为1.30、1.54元和1.85元，目标价由13.10元上调至15.40元，维持买入评级。
图表1. 长城汽车单季度业绩
4Q15 |
1Q16 |
2Q16 |
3Q16 |
4Q16 |
同比增长(%) |
环比增长(%) |
|
营业收入（亿元） |
233.5 |
208.4 |
207.6 |
217.4 |
351.0 |
50.3 |
61.4 |
销量（万辆） |
26.7 |
23.3 |
21.7 |
24.0 |
38.4 |
44.5 |
60.4 |
单车均价 （万元/辆） |
8.8 |
8.9 |
9.6 |
9.1 |
9.1 |
4.0 |
0.7 |
净利润（亿元） |
18.5 |
24.0 |
25.3 |
22.8 |
33.4 |
80.6 |
46.4 |
每股收益（元） |
0.2 |
0.3 |
0.3 |
0.3 |
0.4 |
80.6 |
46.4 |
同比增加 百分点 |
环比增加 百分点 |
||||||
毛利率(%) |
22.8 |
25.2 |
26.2 |
23.6 |
23.5 |
0.7 |
(0.2) |
销售费用率(%) |
4.5 |
3.0 |
3.7 |
3.1 |
3.1 |
(1.3) |
0.0 |
管理费用率(%) |
6.5 |
4.5 |
4.7 |
4.4 |
4.9 |
(1.6) |
0.4 |
财务费用率(%) |
(0.4) |
0.2 |
(0.0) |
(0.0) |
(0.1) |
0.3 |
(0.1) |
三项费用率(%) |
10.6 |
7.6 |
8.4 |
7.5 |
7.9 |
(2.7) |
0.4 |
净利率(%) |
7.9 |
11.5 |
12.2 |
10.5 |
9.5 |
1.6 |
(1.0) |
资料来源：公司公告，中银证券
图表2. 长城汽车业绩摘要
资料来源：公司公告，中银证券
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