车企整体上市为何求 上市路漫漫其修远兮

　　最近一段时间股票市场的“疯狂”表现让所有人都清楚地看到：中国的资本市场已进入了活跃的时期，不仅券商、投资机构、金融机构和股民都盯紧了这个硕大的市场，在境外上市的国内公司也都争先恐后地想回到A股市场的怀抱。

　　整体上市是指一家公司将其主要资产和业务整体改制为股份公司进行上市的做法。随着证监会对上市公司业务独立性的要求越来越高，整体上市越来越成为公司首次公开发行上市的主要模式。分拆上市是指一家公司将其部分资产和业务或某个子公司改制为股份公司进行上市的做法。由于公司内部业务往往有较多联系，分拆上市容易导致上市公司和控股股东及其下属企业之间产生关联交易以及同业竞争。

　　目前已经上市的公司中有许多当初是分拆上市的，公司还有大量相关业务留在上市公司之外。这可能导致上市公司与控股股东之间大量关联交易的产生，不利于集团整体资源的整合和优化。因此不少控股股东谋求通过某种途径整体上市，一方面减少关联交易的产生，另一方面促进公司整体资产质量的提高和融资能力的提升。

　　整体上市所为何求？

　　汽车是一个需要大量资金投入的产业，面对正在进行自主创新开发的国内大汽车集团来说，寻找更多的融资渠道是发展工作的重中之重。目前从银行贷款越来越难，通过整体上市从资本市场融资便成为了汽车企业的最终选择。

　　政府部门也多次表示，将积极加快推进股份制改革，积极推进具备条件的中央企业母公司整体改制上市或主营业务整体上市，鼓励、支持不具备整体上市条件的中央企业把优良主营业务资产逐步注入上市公司，做优做强上市公司。

　　在资本市场上，被业界一致认为有整体上市可能的汽车类的上市公司为数不多，主要集中在几大汽车企业集团，其中包括上汽集团、一汽集团、北汽集团、广汽集团、东风集团、长安汽车集团等，另外还有潍柴动力、万向钱潮等大型汽车零部件企业集团。从上述几大汽车企业集团和大型汽车零部件企业集团的实际情况看，上汽集团被业内人士认为是通过资产注入的方式基本实现了整体上市。上海汽车向母公司上汽股份定向增发32.75亿股，加上置出15家非关键零部件企业，收购了上汽股份旗下16家企业的资产，发行完成后，上汽股份持有上海汽车的股份从67.66％增加到83.83％。购入的资产总共16项，包括上海通用30%的股权、上汽通用五菱50.098%的股权、东岳汽车25%的股权、通用北盛25%的股权、泛亚技术中心50%的股权、上海大众50%的股权、上汽大众销售50%的股权、双龙汽车48.917%的股权、上汽汽车60%的股权、上海申沃50%的股权和彭浦机器厂80%的股权以及通用东岳等3家关键零部件企业的股权和上汽财务、上汽大厦等，共计214.03亿元。置出资产包括15项，价值约23亿元，都是一般零部件企业。上海汽车成功从汽车零部件上市公司转型为整车上市公司，拥有乘用车、商用车的宽系列产品，成为两市市值最大的汽车股。潍柴动力通过吸收合并湘火炬的形式从H股市场成功回归A股市场，业内人士认为这是曲线完成了整体上市，但还没有进行进一步的融资。其他企业集团则还都在整体上市的道路上摸爬滚打着，虽然没有哪家企业集团真正做出了什么动作，但整体上市的传言一直不断。究其原因，企业集团不是不想完成整体上市的目标，而是在整体上市的进程中都存在着这样那样的困难或阻碍，使得他们步履艰难。

　　各方利益如何均衡？

　　除广汽集团外，一汽集团、北汽集团、东风集团、长安汽车集团等汽车企业集团目前在A股市场上均已有上市公司存在。一汽集团旗下拥有一汽轿车、一汽夏利、一汽四环和海马股份；北汽集团旗下拥有福田汽车；东风集团旗下拥有东风汽车和东风科技；长安汽车集团旗下拥有长安汽车、江铃汽车。广汽集团在H股市场上拥有骏威汽车。如果企业集团整体上市，无论采取何种方式，都面临如何均衡现有上市公司各方之间利益的问题。比如一汽集团，目前一汽轿车、一汽夏利和海马股份在资本市场上的走势都很好；长安汽车集团也如此，A股市场上的长安汽车和江铃汽车都是集团的最优资产。整体上市后如何分配各方的股份？借谁的壳上市或是以增发的形式将上述资产一并注入新壳，需要汽车企业集团充分协调好集团内部的关系。

　　整体上市更重要的问题还在于与外资方之间的利益如何协调。上述几家汽车企业集团都各自拥有合资方，如果整体上市，合资公司的资产也有可能一同被注入资本市场：一汽集团可能注入合资公司的资产包括一汽大众和一汽丰田；北汽集团可能注入的合资公司资产包括北京现代和北京奔驰；广汽集团可能注入的合资公司资产包括广州本田、广州丰田；东风汽车可能注入的合资公司资产包括东风日产、东风本田、神龙汽车等。中信证券汽车行业首席分析师李春波分析，从这些合资公司的现状看，基本都是上述几家汽车企业集团的主要利润来源，如果这些优质的资产不被注入资本市场的话，部分上市对于上述几家汽车企业集团来说意义不大；如果将这些合资的优质资产一同注入资本市场，合资一方不仅要将所得利润更大范围地让渡给国内市场，还要按照国内资本市场的规定进行严格的信息披露，这对于合资一方显然是没有益处的；另外，目前合资方在国外资本市场上基本已是上市公司，因此没有太多的必要通过内地资本市场进行融资。

　　整体之和能否大于局部？

　　抛开上述汽车企业集团将要处理的错综复杂的内外部关系，或者像上汽集团一样将这些关系都一一处理得当，汽车企业集团的整体上市仍然存在问题。

　　证监会对公司整体上市提出这样的要求，即整体上市后，不能稀释公司原有的业绩，也就是整体上市要达到1+1＞2效果。这样的要求符合国家支持央企整体上市的初衷，防止企业为了整体上市而整体上市，而不考虑整体上市后的整体效果。

　　国泰君安证券研究所研究员张欣认为，上汽集团能够成功完成整体上市，其主要原因也是因为新注入的资产比原来已在证券市场中的资产更有利于提升企业在资本市场上的业绩，而其他未完成整体上市的汽车企业集团在这个问题却遇到了尴尬。以一汽集团为例，目前，一汽集团在A股市场上的资产基本都是优质资产，若集团考虑整体上市，将一汽解放等集团其他资产一同注入资本市场，则有可能保证不了整体之和大于局部的效果。北汽集团、长安汽车集团等其他汽车企业集团也存在类似问题。首先，集团不可能只将优质资产注入资本市场而舍弃非优质资产；其次，如果因为将全部资产注入资本市场而影响了公司的整体业绩，也不会得到控股股东的同意。这样的矛盾如何解决对于集团整合内部资产的能力将是一大考验。相比之下，东风汽车在这方面的压力则要小得多。目前东风汽车在A股市场上的核心业务主要是郑州日产的皮卡SUV、东风商用车和东风康明斯发动机，集团主要的整车业务都没有在A股市场上，因此回归A股市场对于提升东风汽车在A股市场的业绩大有帮助。但是，由于东风汽车和东风科技的母体均为与日产合资的东风汽车有限公司，因此要妥善处理好与合资方的关系，得到合资方的同意，才能顺利完成整体上市。

　　最终格局将怎样？

　　困难重重的整体上市之路最终会有柳暗花明的时候，这也许是对汽车企业集团整体上市最终结果

　　预期。李春波认为，由于目前未完成整体上市的汽车企业集团还没有做好充分的准备，整体上市还将是长期的工作，“路漫漫其修远兮”。但是整体上市对于加速行业整合、优化资产结构以及提升企业融资能力、最终形成以大企业集团、行业龙头为核心的产业格局的作用是显而易见的。汽车企业集团想拥有更多的资金进一步发展自主品牌，优化企业管理模式，必然将整体上市进行到底。